微观经济/日欧经济复苏大分化\国泰君安国际首席经济学家 周浩_全球新要闻

全球主要经济体2023年一季度的经济数据最终尘埃落定。从结果上看，日本经济超预期上行带给了市场最大的“惊喜”；欧元区GDP增速则与市场预期基本一致，略显“疲软”。

日本一季度实际GDP环比增长0.4%，远高于市场预期的0.2%。进一步看，私人消费支出和资本开支是GDP超预期的最主要推动因素。疫情后入境旅游迅速恢复，经济运行常态化推动服务消费稳步复苏；同时半导体供应缓解促进汽车销量回升，耐用品消费增长快速。但另一方面，全球范围内需求走弱也在施压日本出口。

从日本国内需求端看，疫情对消费的影响进一步消退，私人消费支出环比增长0.6%，高于前值（+0.2%）及市场预期（+0.4%）。按产品划分，耐用品支出环比大幅增长5.9%（前值+3.4%），半耐用品支出环比下降2.6%（前值-2.1%），非耐用品支出环比增长0.4%（前值-0.2%），服务支出环比增长0.8%（前值+1.3%）。往前看，日本作为相对缓慢走出疫情影响的发达经济体，在2023年内需求端有望持续贡献对经济的拉动作用。

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根据日本央行短观（Japan Tankan）商业环境调查报告，日本企业对经济前景的预期相对乐观，尤其是非制造业公司，Tankan非制造业指数在上季度升至几十年来的历史高位，这意味着相关企业基于乐观的经济预期有望扩大开支规模，进而形成对经济的持续推动。

值得一提的是，日本在半导体和人工智能领域的积极态度有望推动行业资本开支快速扩张，从而进一步提高日本在全球经济中核心竞争力，这将在中长期维度为日本经济增长持续提供动力。

受全球需求萎靡影响，日本出口或将持续拖累经济增长。在过去一段时间，高通胀是主要发达经济体普遍面临的棘手难题。虽然大幅加息在相当程度上压降了整体通胀，但高利率环境对需求的压制也非常明显。日本作为典型的出口导向型经济体，受需求走弱影响，2023年一季度出口环比降4.2%，上一季度为增5.0%。往前看，为将核心通胀降至各国央行认为“适宜”的水平，高利率环境在短期内仍将持续，这意味着日本出口在短期内很难产生实质性改善，出口承压将持续拖累经济增长。

相较于日本经济的“超预期”，欧元区2023年一季度经济增速表现相对“疲软”，环比增长0.1%，基本与市场预期一致；与此同时，欧洲央行将2023年欧元区经济增长预期上调至1.1%，但欧洲央行也提示“经济前景下行风险已经增加”。

GDP的分项数据并没有公布，但部分高频先行指标显示欧元区未来的经济增长前景并不明朗。进入5月以来，投资者信心开始调转方向，欧洲经济“火车头”德国的ZEW经济预期指数从4月的4.1大幅回落至-10.7，德国ZEW经济现况指数也进一步下降至-34.8（前值为-32.5）。虽然预期指数单次负值并不能说明经济状况的急转直下，但是连续三个月下降叠加欧洲央行提示的“经济前景下行风险已经增加”给未来经济的发展前景画上一个问号。

欧元区受高通胀高息率困扰

德国ZEW经济指数在预测经济发展转折点中表现良好，但对经济波动幅度的判断并不准确，而且该指数调查的是投资者和采购经理，这意味着更倾向于反映金融市场的情绪。因此，该指数转负更多是反映出被调查人对欧洲央行未来加息的担忧，经济基本面并不一定像数字本身那样“糟糕”。鉴于此，即将公布的PMI（采购经理人指数）及IFO经济景气指数对于追踪欧元区“真实”的经济发展状况将更为重要。

往前看，疫情消退后旅游、休闲娱乐的常态化将会持续推动服务业复苏，欧元区劳动力市场表现稳定及工资的温和上升也都将推动服务消费持续改善，但是通胀高企及尚未终止的加息仍在继续压制商品消费需求。

总体而言，上季日本及欧元区经济复苏逻辑基本一致──分化复苏。一方面，疫情的消退及稳定的劳动力市场提振了市场信心，服务业快速恢复对整体经济发展起到了积极的拉动作用；另一方面，欧元区受高通胀及高利率影响，制造业复苏相对缓慢，海外资本产品需求的疲软则拉低了日本的出口水平。

往前看，相对欧美而言，日本通胀问题并不严重，低利率环境下企业基于乐观经济预期有望扩大资本开支规模，进而形成对经济的持续推动；欧元区受制于核心通胀的居高不下，高利率环境短期内难以改变，经济发展相对受限。