江南晓望/“油组＋”强化市场话语权\中银国际大宗商品市场策略主管 傅 晓 即时

去年10月初，石油输出国组织及其盟友（“油组＋”，OPEC＋）宣布自11月起在同年8月产量基础上将原油产量下调200万桶／日。这一减产规模让市场感到意外，体量相当于全球日均原油和石油产品需求的2%。今年4月，部分油组＋成员国再次宣布进行自愿减产，一直维持到今年年底。此举超出外界预期，表明主要产油国对油价持续走低感到不满。笔者预计，此次减产将强化以沙特阿拉伯为首的油组在原油市场中的主导地位。

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对于“油组＋”的减产决定，美国国家安全发言人表示，在全球经济面临不确定性之际，减产“并不明智”。同时，美国财政部长耶伦表示，减产是一种“非建设性行动”，将在高通胀之际给全球增长前景增加不确定性，并给消费者造成负担。

市场需求稳步复苏

减产消息宣布后，ICE Brent主力合约价格已经稳步回归至86美元／桶左右。沙特能源部官员表示，此次减产是稳定石油市场的预防措施，但这并不符合很多市场参与者的预期。尽管油价因库存增加、经济衰退担忧和银行业危机而从近期高位回落，但大多数预测认为今年下半年和明年原油市场将供不应求，这主要是因为中国需求增长，以及多年来对能源领域的投资不足所导致供应增速缓慢。

笔者认为，本次减产的意义超出“稳定市场的预防措施”。根据世界银行的测算，2022年油组主要原油生产国的财政盈亏平衡油价在65-75美元之间，其中，沙特为73美元。在“油组＋”宣布自愿减产之前，油组原油平均价格接近70美元。如果油价延续下行趋势，油组成员国或将面临较大的财政压力。相反，主动减产可以支撑油价上涨，从而令财政收支平衡，满足其国内经济发展的需求。

与此同时，在当前油价水平下进行如此大幅度的减产，表明沙特为首的油组国家财政收入需求较大。2022年沙特政府的财政支出为1.16万亿沙特里亚尔，超出其当年的财政计划22%，高于2017年到2021年之间的均值1.03万亿沙特里亚尔。此外，沙特的主权财富基金计划每年对国内经济投资400亿美元，包括在沙漠中建造价值5000亿美元的未来城市“Neom”。这笔投资是在政府财政支出计划之外的。在2016年，沙特提出雄心勃勃的国内经济改革计划“2030年愿景”，计划到2030年共投资3.2万亿美元以使其经济多元化，建造未来城市Neom就是该计划的一部分。为了满足国内经济发展及大量基建投资需求，沙特可能需要油价达到90美元／桶左右。

展望未来，如果油价出现持续下挫，笔者预计不应排除“油组＋”再次减产的可能，以达到支撑价格在80-90美元区间的目的。为了降低油价，去年经合组织国家从其战略储备中释放了大量原油，其抑制油价上涨的能力大幅削弱。根据美国能源信息管理局（EIA）的数据，截至4月7日，美国战略储备原油库存降至3.7亿桶，自1983年11月以来最低水平。与之对比，在“油组＋”经历了去年10月和今年4月的两次主动减产后，作为稳定油价的主要工具可动用的闲置产能大幅增加，笔者认为油组在石油市场中的主导地位将进一步增强。

美页岩油产能见顶

有哪些因素有利于油组主导原油市场呢？

1、贸易流的转变

沙特不断表现出独立于美国的意愿，同时加深与中国、俄罗斯及波斯湾邻国的经济和外交关系。今年3月份，由中国斡旋的伊朗和沙特之间的缓和是这种转变的最新例证。海湾国家越来越意识到有必要确保地区稳定并促进发展。

促进这一趋势的一个重要背景是贸易流的转变。随着美国本土原油产量的增加，美国从油组国家进口的原油量大幅下降。根据美国能源署的数据，从2008年开始，美国从油组进口的原油量逐年下降，2022年仅为97.9万桶／日，远低于2008年的540万桶／日。另一方面，中国已成为油组国家原油最大买家。根据油组的数据，2021年中国从油组国家进口了524万桶／日原油，占其总出口量的26.7%。

除了贸易之外，近年中国与海湾国家的合作不断加深。今年3月，沙特阿美宣布收购中国荣盛石化10%的股份，将向荣盛石化子公司浙江石油供应48万桶／日的原油。与此同时，沙特阿美联合北方工业集团等公司成立合资公司，计划在辽宁建设大型炼化一体化项目，沙特阿美将向该项目供应21万桶／日的原油。

2、俄罗斯乐于看到高油价

西方国家通过限制俄罗斯石油和天然气收入，来制裁后者的经济发展。根据Platts的测算，俄罗斯2023年财政平衡油价为114美元／桶，远高于乌克兰危机爆发之前的65美元／桶。“油组＋”减产或将导致原油供应趋紧，尤其是作为俄罗斯原油主要出口目的地的亚太地区。这将导致俄罗斯出口的原油贴水价格收窄，从而提振俄罗斯的石油收入，缓解俄罗斯所面临的经济压力。受俄罗斯减产延续到今年年底影响，笔者预计今年俄罗斯原油和凝析油产量可能降至1030万桶／日，比2022年低45万桶／日。

3、来自美国页岩油的威胁降低

过去每当美国页岩油产量大幅增加，“油组＋”在决定减产时都会有市场份额损失的担忧。但目前美国页岩油产量对“油组＋”市场份额的威胁不断下降，因为美国页岩油增产已经进入了瓶颈期：1）美国人工成本上涨和通货膨胀增加了页岩油生产的成本；2）美国上游公司优先将利润分配给股东而不是投资于扩大生产；3）油田过度开发导致单井生产效率降低。根据美国能源署的预测，2023年美国原油产量增速为65万桶／日，慢于2019年的135万桶／日。与此同时，最近的银行业动荡再次引发了市场对美国页岩油投资的担忧。投资不足将导致生产力提升的动力降低，笔者预计美国页岩油生产商不能再成为原油供应调节者，不足以对“油组＋”的市场份额产生影响。

4、需求旺季即将开始

美国出行驾驶旺季于5月末开始（阵亡将士纪念日），正好与本次“油组＋”减产的开始时间一致。美国能源署预测，6月美国原油和石油产品需求将上涨至2082万桶／日，高于4月的2020万桶／日。同时，中国需求恢复或将提速。经文化和旅游部数据中心测算，2023年清明节假期（4月5日），全国国内旅游出游2376.64万人次，较去年清明节当日增长22.7%。笔者预计在5月初会看到更多明确信号，届时为期5天劳动假期可能会促进航空和公路运输需求增加；下半年中国原油和石油产品需求同比或将增长85万桶／日，占全球需求增长60%左右。在目前全球石油库存低于正常水平情况下，原油和石油产品需求增加及供应下降，或将导致库存进一步下降，从而支撑油价。

欧美再添通胀压力

“油组＋”出人意料的减产将推高汽油价格，与美联储降低通胀的努力背道而驰，突显了美国与海湾国家之间日益扩大的利益分歧。随着需求恢复，油价有望重返90美元以上，这或将加剧抑制通胀的难度和欧美央行货币政策困境。根据彭博的测算，油价每上涨5美元，美国通胀率将上涨0.2个百分点。尽管通胀率上涨幅度不大，但将影响美联储的加息路径。与此同时，如果油价在2024年上涨至120美元／桶，美国的通胀率将维持在4%左右。

为抑制通胀，自去年3月以来，美联储已连续九次加息，当前利率升至2007年9月以来最高水平。欧盟、英国等货币当局也跟随美国货币紧缩政策。但激进加息正在对经济造成负面影响，今年3月以来美欧银行业危机就是其后果之一。未来美欧央行货币政策节奏将成为市场关注焦点。

尽管市场普遍认为能源转型将导致石油生产国的影响力下降，但从长远来看，控制产量将为以沙特为首的油组在全球石油市场中提升话语权。如果全球石油部门不能在供应方面持续投资，非油组国家的石油供应的前景暗淡，产量增速在未来几年预计将继续放缓。与此同时，沙特以及阿联酋正在投资数百亿美元来提高其原油产能。在原油和石油产品需求尚未达到峰值之前，油组原油产量在全球供应中的份额将不断上升，使其对油价的影响力与日俱增。展望未来，笔者预计今后几年油价或超过80美元／桶，显著高于2015年至2021年58美元／桶的平均价格。