评经议济/内房板块业绩渐改善\植信投资首席经济学家兼研究院院长　连平

当前内地房地产市场正逐步走向复苏，房企的资产负债表有望不断改善。但行业尚处于保交楼和债务出清的关键阶段，仍需持续关注房企的销售和流动性情况，增强政策支持的精准性和稳定性，不断巩固行业回稳向上基础。本文将对沪深上市房企关键的财务与经营性指标展开分析，从资产负债表角度回顾房地产业2022年的主要问题，展望2023年需要重点关注和纾解的难点。

根据第四次全国经济普查披露的房地产企业数据推算，沪深106家上市房企的总资产、负债、营收分别占到全国房地产开发经营企业总规模的10%、10%、16%左右。

去年经营难度明显上升

(资料图)

在对这106家房企2022年前三季度和历年同期的财务数据分析后发现：沪深上市房企资产、负债和所有者权益规模出现了自1998年房改以来的首次负增长，资产负债表呈现一定程度的衰退。

1）利润下滑摊薄淨资产

去年受周期性因素、疫情反复和商品房市场下行的影响，2022年前三季度沪深上市房企营收和利润出现了自住房商品化制度改革以来的首次“双降”局面。其中营收同比降13%，淨利润规模同比减半，三分之一的房企出现亏损，企业经营难度上升。

盈利下滑会摊薄淨资产并影响房企流动性。根据资产负债表与利润表的勾稽关系，资产负债表留存收益科目主要受到利润表淨利润变动的影响。去年房企淨利润的下滑导致留存收益下降6.3%并带动所有者权益下降3.2%。根据现金流量表与利润表的勾稽关系，以淨利润为起点通过间接法扣除不涉及现金的收入和费用等科目后便能得到经营现金流。因此淨利润下滑也减少了房企经营性现金流入从而削弱了整体流动性。

2）负债规模下降但结构失衡

在“三道红线”约束下，房企去年普遍采用“量入为出”的开发策略，控制拿地规模和减少借贷，“负债端”规模压降初显成效。2022年前三季度沪深上市房企负债规模同比下降2.7%，是房改以来首次下降。央国企、民企分别下降0.9%和4.5%，民企债务压降幅度更为明显。去年房企负债规模虽有收缩但债务结构出现了失衡问题，应引起重视。

债务结构失衡会增加房企短期偿债压力。去年房企负债规模的下降主要缘于债务结构中长期和无息负债的减少。由于房地产业的特殊性，合同负债和预收账款、商票等应付票据虽属于负债科目，但一般无需支付利息，一定程度上体现了房企对供应商等上下游资金的占用，其规模合理增长能够增加企业的流动资金。假如在创收不足的情况下短期和有息借贷比例继续攀升则会增加房企的短期偿债压力。因此控制负债总量的同时合理补充长期低息的外部资金至关重要。

3）存货和货币资金减少令总资产收缩

2022年前三季度沪深上市房企的货币资金规模降幅由2021年同期的7.1%进一步扩大至14.7%，存货规模同比下降4.1%，反映出了房企普遍存在的两类不可忽视的问题：第一类是可动用货币资金量下降，房企债务压力被低估；第二类是存货对资金的占用上升，房企的流动性偏紧。

房企资产规模收缩的主要原因是流动性不足。去年前三季度沪深上市房企期末现金及现金等价物余额均值降至近五年最低水平，经营和筹资现金流各下降51%和9%，说明房企流动性不足。

今年资产负债表或向好

当前房地产市场正逐步走向复苏，在整体环境趋稳的背景下房企的资产负债表有望不断改善。行业可能会逐步呈现分化趋势。得益于销售业绩和融资状况的好转，今年优质房企可能迎来适度的扩表机会，资金需求量可能会逐步增加。中小房企可能主要以推动存量债务去化和盘活存量资产为主。须指出的是，行业尚处于保交楼和债务出清的关键阶段，因此仍需要继续关注房企的销售和流动性情况，注意防范收入放缓、债务集中兑付和流动性不足等三类风险可能对部分中小房企造成的影响，增强政策调控的精准性和稳定性，巩固行业回稳向上基础。

1）淨资产有望逐步得到补充

去年房企经营主要受到了疫情和市场波动的影响，今年随着上述因素对房企工程建设、营销拓客、收入确认等环节的干扰逐步褪去，房企的盈利状况可能会持续修复，将对淨资产形成有益补充。

一是销售回款可能会增加并带动收入回升。优质房企凭借合理的布局和产品结构表现出比较强的经营韧性，销售业绩增速率先回正。一季度销售份额前一百家重点房企销售金额的同比增速自去年以来首次转正。其中，超半数的企业累计业绩实现同比正增长，近四成房企的同比增幅超过30%，复苏势头良好。

二是项目施工进度有望加快并降低对收入确认的影响。新版会计准则引入了“分时段确认收入”的概念，但多数房企仍沿用分时点的方式确认收入。房企采用的收入确认时点主要有两个：竣工验收、实际交付。一季度，疫情缓解、房企回款加快叠加“保交楼”专项借款推动全国房屋竣工面积同比增长14.7%，房屋竣工的持续回升有利于提高收入结转效率。

三是随着房价回暖，减值计提规模可能呈下降趋势并减少对利润的挤占。去年楼市降温，房企对市场的判断较为谨慎，相应增加了资产减值的计提规模，沪深上市房企去年前三季度资产和信用减值计提规模占淨利润三成。今年一季度，随着主要城市的房价逐步回升，重点房企的商品房销售单价同比增长6.8%，较去年末回升10个百分点，房企进行大幅存货减值计提的空间或已相对有限。

四是随着土地价格回归理性，房企整体的利润空间有望扩宽。去年末全国100大中城市土地挂牌均价下降10.7%，今年一季度土地市场逐步触底企稳，土地价格中枢的适度下移将有助于推动房企盈利能力的持续回升。

2）负债规模可能保持下降趋势

2023年，房企整体的负债规模可能将进一步下降。宽松的政策环境也为房企化解存量负债提供了有利条件，预计整体债务风险可控。短期内房企的负债率水平可能会暂时维持高位，一方面这是周期波动下房企必须经历的过程，另一方面现阶段杠杆水平保持相对平稳有助于房企维持资金来源的稳定，确保能够顺利达成“保交楼”目标和安全度过存量债务集中兑付高峰。长期来看，房企的负债率可能将以更为平稳的节奏逐步下降。

优质房企的融资状况可能将率先改善，资金压力有望进一步减轻。一方面今年以来在“金融三支箭”与“保交楼专项借款”等政策的支持下，优质房企银行贷款、信用债等融资渠道有望逐步恢复。一季度，房企信用债新增发行规模1581.78亿元（人民币，下同），同比、环比分别增加17.6%、27.2%。十馀家重点房企中期票据的注册金额已超千亿元。

另一方面，部分优质房企的开发贷、信托贷款、境内外债券等相继获得展期，资金压力进一步缓解，债务风险整体可控。截至今年4月底，重点房企获得的信用债、美元债展期所涉及的金额已分别超过600亿元和1400亿元。另有三十馀家重点房企正在筹划定向增发等股权融资事宜，部分房企公布的定增金额超过百亿元。此外，随着预收款项等无息负债和淨资产规模的回升，优质房企淨资产对有息负债的覆盖能力将有所提升，淨负债率有望小幅下降。

3）总资产质量有望进一步提高

2023年，得益于房企销售业绩和融资状况的逐步改观，房企有望持续补充淨资产和激活总资产，从而扭转资产负债表收缩趋势。部分中小房企可能会通过加快存量资产的处置速度以进一步盘活总资产。优质房企的资金压力相对较小，可能会率先进入销售带动投资活动回升的良性循环并占据核心城市发展先机，资产规模和质量有望进一步扩增和提高，资金需求可能也将随之增长。因此房企资产端的修复仍离不开政策和金融机构的资金支持。